Terça-feira, 16 de julho de 2019

ISSN 1983-392X

Debêntures padronizadas: simplificação e liquidez

Carlos Alexandre Lobo e Silva e Renata Mattos P. de Magalhães

O mercado de debêntures apresentou, no ano de 2003, o pior volume de emissões desde 1995, totalizando apenas R$ 5,3 bilhões1. Além de fatores macroeconômicos, são normalmente citados como causas para o fraco desempenho deste mercado o longo processo de registro das emissões de debêntures perante a Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”), bem como a ausência de liquidez do mercado secundário para este título.

quarta-feira, 7 de abril de 2004

Debêntures padronizadas: simplificação e liquidez

Carlos Alexandre Lobo e Silva

Renata Mattos P. de Magalhães*

O mercado de debêntures apresentou, no ano de 2003, o pior volume de emissões desde 1995, totalizando apenas R$ 5,3 bilhões1. Além de fatores macroeconômicos, são normalmente citados como causas para o fraco desempenho deste mercado o longo processo de registro das emissões de debêntures perante a Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”), bem como a ausência de liquidez do mercado secundário para este título.

Nesse contexto, a CVM, em continuidade aos seus esforços para desenvolver o mercado de capitais brasileiro e ampliar as alternativas de financiamento das empresas brasileiras, expediu a Instrução nº 404, de 13.02.2004, que regulamenta a emissão de Debêntures Padronizadas e o procedimento simplificado de registro para distribuição pública desses títulos.

Ao simplificar e padronizar as cláusulas e condições que devem constar da escritura de emissão das debêntures, a CVM buscou agilizar o processo de registro da emissão e facilitar a avaliação destes títulos, a fim de aumentar a sua atratividade e permitir uma negociação mais efetiva no mercado secundário.

Comentaremos, a seguir, as principais inovações trazidas pela Instrução nº 404.

Características

As Debêntures Padronizadas devem adotar o modelo de escritura de emissão previsto na Instrução nº 404. Esses títulos devem estar admitidos à negociação em segmento especial de bolsa de valores ou entidade do mercado de balcão organizado e ter como agente fiduciário instituição financeira.Tais títulos devem ser simples, não conversíveis em ações, escriturais e seu valor nominal unitário, na data de emissão, será de R$ 1.000,00. As Debêntures Padronizadas poderão ter seu rendimento determinado (i) pela variação do IGP-M ou pela variação cambial do dólar norte-americano (em ambos os casos acrescido de juros), (ii) com base na Taxa DI, ou (iii) com base em taxa pré-fixada.

É importante notar que a padronização da fórmula de cálculo da remuneração das Debêntures Padronizadas permite a comparação entre os diferentes títulos disponíveis no mercado, tornado-o mais atrativo para os investidores.

A norma determina, ainda, que as Debêntures Padronizadas sejam objeto de atividade permanente de formadores de mercado (“market maker”). Esta exigência tem gerado alguma polêmica no mercado. A CVM tem defendido que o market maker garante liquidez para o título e, por conseqüência, é de fundamental importância para o desenvolvimento do mercado secundário. Além disso, sustenta que o market maker permitirá a marcação a mercado desses títulos, o que poderá levar os fundos de investimento (FIFs) a se tornarem os grandes detentores de títulos de crédito privado.

É verdade que os FIFs representam uma peça importante para o desenvolvimento do mercado secundário de debêntures. De acordo com dados do Banco Central, o volume de debêntures nas carteiras dos FIFs passou de pouco mais de R$ 8,3 bilhões no início de 2001, para R$ 16 bilhões, em dezembro de 2003. Além disso, a participação dos fundos no estoque total de debêntures também cresceu de 31% para 37%, segundo dados do Sistema Nacional de Debêntures.

No entanto, embora as condições criadas pela Instrução CVM nº 384, de 17.03.2003, que dispõe sobre o market maker, mostrem-se atrativas, alguns agentes do mercado têm argumentado que o market maker não é indispensável ao funcionamento do mercado de Debêntures Padronizadas, devendo ser apenas uma opção para aquelas empresas que queiram aumentar a liquidez de seus títulos e atrair novos investidores.

O modelo de Debênture Padronizada prevê ainda a obrigatoriedade de resolução de conflitos por meio de arbitragem, de acordo com as regras do regulamento da Câmara de Mediação e Arbitragem escolhida pela bolsa de valores ou entidade do mercado de balcão organizado em que as debêntures forem negociadas.

Não obstante o fato de que o uso da arbitragem é ainda incipiente no mercado de capitais brasileiro e que os agentes dominantes do mercado ainda resistem à sua aplicação, é inegável que se trata de uma alternativa ágil e precisa para a solução de conflitos, que, em última análise, deverá contribuir para fortalecer a confiança do investidor neste tipo de investimento e, por conseqüência, aumentar a liquidez do mercado.

O modelo de Debênture Padronizada também estabelece, em uma de suas cláusulas, que a alienação direta ou indireta do controle acionário da empresa emissora dependerá da aprovação prévia de, no mínimo, 85% das debêntures em circulação, sendo dispensada tal aprovação quando assegurado o resgate das debêntures aos debenturistas que o desejarem.

Parece-nos que, salvo em casos de debêntures com longo prazo de vencimento, não se justifica tal restrição, podendo representar um fator inibidor para a plena aceitação das Debêntures Padronizadas como alternativa de financiamento.

Procedimento Simplificado de Registro

A Instrução nº 404 prevê a simplificação do procedimento de registro de distribuição pública de debêntures perante a CVM, reduzindo o prazo para conclusão do processo para apenas 5 dias úteis. Atualmente, este processo tem levado em média 60 dias para ser concluído.

Tal procedimento poderá ser utilizado por qualquer empresa que esteja com o seu registro de companhia aberta atualizado e que tenha realizado, nos 5 anos anteriores à data do protocolo do pedido de registro na CVM, distribuição pública de ações, debêntures ou bônus de subscrição.

Para tanto, a empresa emissora deverá apresentar pedido de registro com requerimento específico de análise simplificada, o qual deverá ser instruído com: (i) documentação completa necessária ao registro; (ii) declaração firmada pela bolsa de valores ou entidade do mercado de balcão organizado, atestando a apresentação de todos os documentos necessários e a conformidade com as normas aplicáveis ; (iii) relatório de agência brasileira classificadora de risco; e (iv) comprovação da admissão das Debêntures Padronizadas em bolsa de valores ou entidade do mercado de balcão organizado.

Distribuição Primária

A distribuição primária de Debêntures Padronizadas, que poderá ser fracionada em lotes pelo prazo de 24 meses a partir da data do registro na CVM, realizar-se-á, exclusivamente, em bolsa de valores ou entidade de mercado de balcão organizado definido pela emissora, devendo observar procedimentos que possibilitem a formação do preço de mercado dos títulos ofertados.

A distribuição primária será precedida do Anúncio de Início de Distribuição, no qual deverá constar, no mínimo, a oferta do primeiro lote das Debêntures Padronizadas. Os avisos específicos da distribuição dos demais lotes da mesma série serão publicados no boletim oficial da bolsa de valores ou do mercado de balcão, com antecedência mínima de 1 dia, e, além de informar sobre os títulos e procedimentos da oferta, deverão trazer declaração atestando a atualidade do prospecto de emissão e a indicação de locais para consulta e obtenção do mesmo, bem como a indicação do site da emissora para divulgação de informações ao mercado.

No caso de emissão em diferentes lotes, a atualização do prospecto será feita a cada 6 meses, contados da data do registro, até o término da colocação das debêntures, por meio de suplemento contendo as atualizações de seu conteúdo e as demais informações e documentos encaminhados pela emissora à CVM em cumprimento às normas aplicáveis às companhia abertas.

É interessante notar que a nova Instrução transfere para a bolsa de valores ou para a entidade do mercado de balcão organizado, conforme o caso, nas distribuições fracionadas em lotes, a responsabilidade pela verificação da atualidade das informações constantes do prospecto, obrigação esta anteriormente atribuída exclusivamente à CVM.

Negociação nos Mercados Primário e Secundário

As distribuições primárias e negociações públicas das Debêntures Padronizadas realizar-se-ão em segmento especial, devidamente regulamentado por bolsa de valores ou entidade do mercado de balcão organizado, que deverá (i) observar procedimentos que possibilitem a formação do preço de mercado, (ii) promover cotações em percentual do valor de face dos títulos e (iii) estar integrado a câmaras de liquidação e custódia.

As negociações secundárias, por outro lado, poderão ocorrer em mais de um sistema de negociação, desde que as respectivas entidades de liquidação permitam a livre circulação e negociação entre os mercados, sendo proibidas as negociações públicas fora desses ambientes.

É importante ressaltar que a padronização das cotações busca permitir ao investidor comparar debêntures emitidas por diferentes companhias e verificar quais estão sendo negociadas com ágio ou deságio, dando mais transparência ao mercado secundário.

Responsabilidades

A Instrução nº 404 atribui à emissora, à instituição líder, à bolsa de valores ou entidade do mercado de balcão organizado e às demais pessoas naturais ou jurídicas envolvidas na emissão das Debêntures Padronizadas a responsabilidade pela inadequação do pedido de registro, bem como pela imprecisão ou incorreção das informações fornecidas.

Apesar de a Instrução não diferenciar entre a responsabilidade da emissora e a responsabilidade da instituição líder, entendemos que deverão se aplicar ao caso as regras da Instrução CVM nº 400, que define os diferentes graus de responsabilidade a serem atribuídos à emissora e à instituição líder.

Quanto aos demais agentes envolvidos na emissão, a questão é um pouco mais nebulosa, tendo em vista que não há referência aos mesmos na Instrução nº 400. Parece-nos, contudo, que deverá se aplicar critério semelhante ao previsto para a instituição líder, sendo estes agentes responsáveis apenas em caso de agirem com falta de diligência ou em caso de omissão.

Conclusão

A atual gestão da CVM vem se empenhando bastante para aprimorar as normas que regulam o mercado de capitais brasileiro, a fim de criar condições necessárias ao desenvolvimento do mercado e permitir que as empresas tenham acesso a recursos a um custo mais baixo que os empréstimos bancários.

A Instrução nº 404 vem certamente fortalecer este movimento. Apesar de não ser possível prever a aceitação deste novo título pelo mercado, podemos afirmar que, com a simplificação do procedimento de registro de emissão de debêntures, que permite um melhor aproveitamento das oportunidades oferecidas pelo mercado, aliada às iniciativas direcionadas à ampliação da liquidez do mercado secundário, foram criadas as condições básicas para o desenvolvimento de um mercado transparente e dinâmico de títulos de dívida corporativa.

Levando-se em consideração o conjunto de regras recentemente expedidas pela CVM e as atuais condições macroeconômicas, é natural que as projeções para o ano de 2004 se mostrem bastante positivas. No primeiro bimestre do ano já foram aprovadas, pela CVM, cinco emissões de debêntures, em um total de R$ 1,58 bilhão, sendo estimado para o fim do ano que esse volume atinja R$ 20 bilhões2.

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1Jornal Gazeta Mercantil, Finanças & Mercado, Página B2, edição de 17.02.2004.

2Jornal Gazeta Mercantil, Finanças & Mercado, Página B2, edição de 17.02.2004.

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*Advogados do escritório Pinheiro Neto Advogados

* Este artigo foi redigido meramente para fins de informação e debate, não devendo ser considerado uma opinião legal para qualquer operação ou negócio específico.



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