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A maior recuperação judicial do país

Os aspectos jurídicos do processo de recuperação judicial da Oi, iniciado em 2016, e que está prestes a ter mais um importante passo concluído, com a homologação do adiamento aprovado em nova AGC.

segunda-feira, 28 de setembro de 2020

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Desde 2016, quando a Oi iniciou tratativas com diversos credores financeiros para tentar equacionar sua dívida e garantir sua sobrevivência, se descortinava no horizonte um processo complexo, longo e desgastante. Fui testemunha dos esforços da gestão da Companhia desde então para, com dedicação e responsabilidade, criar ambientes interno e externos propícios para o debate acerca de um processo de recuperação judicial com as especificidades de uma empresa da dimensão e importância da Oi. Alguns pontos foram marcantes neste percurso, como:

  • recuperação judicial requerida por empresa sujeita a extensa regulação pública pela Anatel, tendo ao mesmo tempo a Agência Reguladora como um dos principais credores por conta de multas administrativas que vinham sendo cobradas, com longa discussão sobre sujeição destas multas aos efeitos da RJ.
  • discussão sobre a transnacionalidade da RJ, uma vez que havia, na estrutura da empresa, sociedades holandesas usadas como veículos para emissão de instrumentos de dívida no exterior, visando ao financiamento da atividade no Brasil. Com isso, precisou-se envolver jurisdições nos EUA, Holanda e UK, cada qual com seu sistema recuperacional.
  • realização do maior programa de mediação com credores de que se tem notícia e do qual tive oportunidade de participar, conduzida em vários estados brasileiros, com a cooperação dos Centros de Mediação dos Tribunais de Justiça, e mesmo em outros países, como Portugal. Mais de 30 mil credores receberam integralmente (ou em grande parte) os seus créditos.
  • o desenho de um plano flexível, que já previa a possibilidade e os critérios que deveriam ser adotados em caso de aditamento e de condições que permitissem, naquele momento, a injeção de recursos de curto prazo que permitiriam, naquele contexto, manter a empresa funcionando.

A Companhia e seus assessores externos, nacionais e internacionais, dos quais, com muita honra, pude fazer parte e contribuir, não pouparam esforços para enfrentar com transparência todos estes desafios. Tudo com a perspectiva de preservação da Oi, como fonte produtiva e geradora de receitas e empregos. E após o processo de aprovação do plano de recuperação, o impacto imediato foi limitado na Companhia. Houve incremento de controles e governança, e grande melhoria de indicadores operacionais com o empenho dos funcionários, numa espetacular demonstração de que a Oi era, sim, uma empresa viável e tinha totais condições de se recuperar. Enfim, era uma RJ diferente, envolvendo recuperandas operacionais geradoras de receita, apesar de dependentes de um ambiente competitivo, muito regulado e em constante alteração.

Mas pouco menos de dois anos após a aprovação do plano, um conjunto de fatores demonstrou que a Companhia precisaria fazer um ajuste de rota. As condições naturalmente adversas de atuar num setor altamente competitivo, que exige elevadíssimos e constantes investimentos, se somaram a uma conjuntura que se tornou desfavorável em razão do cenário externo, econômico, fiscal, regulatório e tecnológico. Com isso, não fazia sentido continuar investindo nos serviços tradicionais de voz fixa e TV por assinatura por satélite, em franco declínio, em prejuízo dos serviços de infraestrutura de fibra, com grande perspectiva de crescimento atual e futuro. Dada a acirrada competição, estrutura e custos regulatórios e declínio acentuado das receitas e interesse da sociedade por muitos destes serviços, a Oi precisava se reinventar, ajustar a rota para sobreviver. A solução apontada, muito bem pensada, com ajuda de assessores financeiros e estratégicos locais e internacionais, foi a de focar na fibra ótica de alta velocidade e serviços digitais, corporativos e de TI associados, dadas as fortalezas e vantagens competitivas que a Oi possui nestas áreas, com um dos maiores backbones do mundo de fibra ótica e cabos.

Em paralelo, definiu-se também a necessidade de promover a alienação de alguns ativos, em particular a operação de telefonia móvel, como estratégia para gerar recursos que viabilizem os vultosos investimentos para expandir a operação de fibra ótica. Assim, a Companhia voltou a se mobilizar, organizando transição equilibrada do seu time de gestão, para enfrentar um novo desafio, que seria ajustar seu Plano de Recuperação Judicial (PRJ). Tudo sempre sob a fiscalização do juízo da RJ e do Ministério Público do Rio de Janeiro.

Com coragem, a Oi assumiu a necessidade de ajustar seu PRJ, de forma a permitir a criação de Unidades Produtivas Isoladas (UPIs) para alienar ativos importantes e permitir o financiamento de um dos maiores planos de investimento em fibra ótica do mundo, além do pré-pagamento de importantes credores. A Companhia seguiu adiante, tendo pedido em dezembro de 2019, ao juízo da RJ, o não encerramento da supervisão judicial e, logo depois, informando da necessidade de ajuste ao mesmo, através de um aditamento.

O Poder Judiciário do Rio de Janeiro, mais uma vez observando os princípios da recuperação judicial, aquiesceu ao pedido da Oi e concedeu a extensão do prazo da recuperação judicial. Face aos novos desafios, a Oi organizou estrutura transversal e ampla para enfrentá-los. Para este aditamento, pôde-se contar com regras já previstas no PRJ aprovado em 2017. Ali já se previa não apenas a possibilidade de aditamento ao plano de recuperação, mas, principalmente, os critérios de votação que deveriam ser observados na AGC que viesse a ser convocada para deliberar sobre o referido aditamento.

Diante de um PRJ que equacionou grande parte da dívida através de troca por ações da Oi (debt for equity swap) e do fato de não haver no plano previsão de alienação de ativos relevantes através de UPIs, mas apenas alienações de imóveis e de um ativo relevante (a participação da Oi numa empresa angolana de telecomunicações), seria necessário prever a manutenção da paridade de forças para futuras AGCs que viessem a deliberar sobre o futuro da Companhia. Fato semelhante já se verificara em outras RJs de relevo, como da OAS e da OGX. Ratificaram os argumentos da Oi as opiniões abalizadas dos professores Luiz Roberto Ayoub e Manoel Justino Bezerra Filho, ex-Desembargadores com profunda experiência no tema, que defenderam a absoluta legalidade dos critérios de votação previstos e aprovados pelos credores no PRJ Original.

Firme no propósito de cumprir o título executivo em que se consubstancia o PRJ para si, a Oi iniciou as tratativas com os credores, para elaborar o seu aditamento. Tudo isso no contexto da maior crise econômica e sanitária pela qual o Brasil e o mundo ainda estão passando, com a pandemia da COVID-19.

Neste mister, uma realidade que se mostrou cristalina foi a de que o aditamento não se prestava a alterar as subclasses construídas a partir de cada perfil de crédito concursal, que já haviam sido aprovadas pelos credores no Plano Original. O aditamento, com efeito, visava a quatro propósitos: (i) constituição de UPIs para vender negócios da Companhia, gerando no curto prazo o caixa necessário para financiar o plano de investimento em fibra; (ii) antecipação da obrigação da Oi de pré-pagar os credores financeiros, que segundo o Plano Original já possuíam este direito, com o excesso de caixa oriundo das alienações das UPIs não previstas no PRJ Original; (iii) flexibilizar o acesso ao mercado de capitais para ampliar possibilidades de financiamento e; (iv) reduzir a litigiosidade no processo da RJ, através da criação de uma hipótese de pagamento linear para os pequenos credores das Classes I, III e IV, e do equacionamento dos pagamentos de créditos da agência reguladora, por meio de transação autorizada por regra normativa recém publicada. Esta adesão, a propósito, também já se encontrava autorizada no PRJ Original aprovado.

As principais preocupações da Oi foram: (i) manter isonomia entre credores de cada classe, na forma da melhor doutrina, capitaneada pelo Prof. Fábio Ulhoa Coelho, ajustando os valores de créditos que viriam a ser pré-pagos para refletirem o valor presente líquido (VPL) das opções que foram feitas por cada credor quando da aprovação do PRJ Original; (ii) garantir que o desconto pelo pré-pagamento, visando garantir este VPL, seria coerente e equivalente aos percentuais de recuperação (recovery) dos demais credores da mesma classe que optaram, no PRJ Original, por outras formas de reestruturação, através de demonstração séria e cabal, arrimada em pareceres econômicos elaborados por instituições independentes de renome; (iii) garantir que, na criação de cada UPI, não houvesse direcionamento a um credor ou grupo de credores, buscando, sempre, maximizar o valor dos ativos alienados e a ampla competição.

E assim foi feito. Em 15/06/2020, antes do prazo máximo concedido pelo juízo da RJ, a Oi apresentou a primeira versão do aditamento ao PRJ. Como é natural, alguns credores objetaram o referido aditamento. Na sua grande maioria, as objeções foram apresentadas por instituições financeiras nacionais, que questionavam o percentual de desconto por pré-pagamento que a Oi lhes tinha apresentado no aditamento, para refletir, como se disse, o valor presente da opção que elas haviam feito quando da aprovação do PRJ em 2017. No firme objetivo de questionar o referido percentual de desconto pelo pré-pagamento (as recuperandas pagariam, conforme aditamento, os ditos credores financeiros quase dez anos antes do anteriormente previsto!), as instituições financeiras lançaram mão de outros argumentos que, supostamente, maculariam o quórum de eleição da AGC que se avizinhava.

E mais. Na linha da opção que haviam feito em 2017, quando aprovaram o PRJ Original, nem um centavo dos seus créditos seria pago com o excesso de caixa gerado pelas alienações das UPIs a serem concluídas entre 2020 e 2021, posto que, segundo a opção que haviam feito em 2017, num contexto em que não havia a possibilidade de alienação de nenhuma UPI (somente de alguns ativos imóveis e participações internacionais), só teriam direito a algum pagamento em virtude da alienação de ativos se a mesma ocorresse a partir de 2024. A Oi manteve, a despeito de tudo, o firme propósito de dialogar e negociar com todos os credores, visando a demonstrar o extenso trabalho que havia feito para justificar a necessidade do aditamento e da desalavancagem financeira da Companhia, fundamentais para conseguir vender as suas UPIs e acessar recursos para financiar o plano estratégico de fibra ótica de alta velocidade, que já mostra excelentes resultados. Neste sentido, participou ativamente da mediação determinada pelo juízo da RJ e incorporou diversos ajustes propostos pelos credores no aditamento. Infelizmente, a despeito destes vários ajustes incorporados, não houve avanço na compreensão das instituições financeiras litigantes quanto às razões do desconto de pré-pagamento que havia sido inserido no aditamento ao PRJ pela Oi.

Em paralelo, a Oi, junto com os assessores jurídicos e financeiros que atuam neste projeto, conversavam e evoluíam nos processos de prospecção (market sounding), visando a avaliar as condições de mercado e maximizar o valor dos ativos que objetivavam alienar na forma de UPIs. Num trabalho que contou com todas áreas da Companhia, conseguiu-se o sucesso de apresentar-se na AGC, realizada em 08/09/20, três das cinco UPIs a serem alienadas já com propostas firmes e vinculantes pré-qualificadas para participar do processo seletivo de alienação perante o juízo da RJ, na forma do art. 60, c/c com o art. 141 e 142 da LRF. O trabalho de todos foi, de fato, brindado com propostas aceitas que representariam a injeção de quase R$ 18 bilhões de reais na Oi, além de possibilitar um quarto processo de alienação que teve seu preço mínimo de firma (enterprise value) estabelecido em R$ 20 bilhões, configurando assim um conjunto de opções que certamente terão o poder de viabilizar o futuro da Oi.

Enquanto isso, no front judicial, o contraditório com as instituições financeiras seguia. No seu papel, o juízo da RJ e a Desembargadora relatora da RJ da Oi, exercendo a sua jurisdição sempre de maneira serena e ponderada, assessorados pelo Administrador Judicial (AJ), ratificaram a posição da Oi e confirmaram a aplicação das regras do jogo postas de forma clara no PRJ Original, deixando preparado o terreno para a realização da nova AGC. Em mais um pioneirismo da RJ da Oi, realizou-se a maior AGC virtual do Brasil. Mais de 5 mil credores votaram, diretamente ou por meio de representantes, via plataforma virtual, com presidência exercida com firmeza e competência pelo AJ. Tudo isso, graças ao posicionamento firme e corajoso do juízo da RJ e da Desembargadora Relatora, Dra. Monica Di Piero, do TJ/RJ, que, diante dos riscos de uma AGC presencial em tempos de pandemia, determinaram que a mesma fosse realizada de forma virtual.

A AGC transcorreu sem intercorrências e todos os credores puderam participar, exercendo seu direito de voz e voto para decidir sobre tão relevante ajuste de rota da Oi. E, assim como na AGC de dezembro de 2017 que aprovou o PRJ Original, intensas negociações entre as recuperandas e seus credores aconteceram naquele dia, culminando com um ajuste relevante no desconto pelo pré-pagamento dos créditos financeiros dos bancos litigantes e outros credores presentes nesta mesma subclasse, reduzindo-o de 60% para 55%.

A realidade, sempre ela, de novo se impôs. Instalada a AGC, novamente maciça maioria de credores aprovou o aditamento. Na classe 3, a mais pulverizada e onde se situavam as instituições litigantes, 68,15% dos credores aprovaram o aditamento, incluindo um contingente bem significativo de credores da mesma sub-classe dos bancos, sujeitos às mesmas condições de desconto por pré-pagamento! Em quaisquer cenários, sob qualquer critério que os litigantes quisessem defender, o aditamento seria aprovado. E três fatos insistiram em contrariar as instituições financeiras, de forma ainda mais contundente: (i) a Anatel, agência reguladora do setor de telecomunicações, votou a favor do aditamento, aceitando desconto de 50% sobre os seus créditos e, ainda, aceitando que os mesmos viessem a ser pagos em 7 anos, de acordo com adesão a norma legal recém publicada; (ii) um dos credores que também mantém posição de acionista da Oi (com cerca de 9% da Companhia), um daqueles que os bancos litigantes insistiam em afirmar que estavam sendo protegidos pela Oi e que teria influenciado e orientado o desenho do plano, votou contrariamente ao aditamento; (iii) aproximadamente R$ 4,5 bilhões em créditos financeiros, sujeitos ao desconto de pré-pagamento de 55%, antes mencionado, inserido no aditamento, aceitaram o referido desconto e votaram a favor do mesmo na AGC.

Em parecer elaborado a pedido da Oi, o professor Fábio Ulhoa Coêlho foi categórico em afirmar a validade do aditamento da Oi, reafirmando que uma coisa é requerer sacrifício de credores em prol da preservação da recuperanda, outra coisa, diversa, como foi feita no aditamento da Oi, é ajustar a opção escolhida pelo credor no PRJ Original para refletir o valor presente justo desta opção, na realidade de pré-pagamento que havia sido inserida no aditamento ao PRJ, garantindo, segundo o professor, não apenas a isonomia entre os credores da Classe 3, mas também o não enriquecimento ilícito dos credores financeiros que, obviamente, não poderiam receber os seus créditos com toda a antecedência prevista no aditamento, sem qualquer desconto financeiro.

Aguarda-se agora que o juízo da RJ, exercendo seu sempre ponderado juízo de legalidade, homologue o aditamento aprovado na AGC de 08/09/20, de modo que a Oi possa virar esta página, reduzir seu nível de alavancagem financeira e seguir com as alienações das UPIs e o acesso ao mercado de capitais, para financiar o plano de expansão da rede de fibra de alta velocidade. Com a homologação do aditamento, a Oi poderá, ainda, seguir com a proposta de pagamento linear para milhares de pequenos credores, que receberão seus créditos antecipadamente, reduzindo a litigiosidade no processo da RJ.

Ajustada esta rota, e tendo alienado as UPIs propostas no plano, uma delas (UPI InfraCo) refletindo a tendência mundial da separação estrutural, levando à criação de uma rede realmente neutra para prestação de serviços para todas as operadoras em atuação no país, grandes ou pequenas, a Oi seguirá como protagonista na criação da maior empresa de infraestrutura do Brasil, mantendo na mesma relevante participação societária como elemento de criação de valor e garantia do pagamento futuro dos compromissos assumidos na RJ. E continuará provendo serviços digitais e de TI para clientes corporativos e institucionais de grande valor, remanescendo como verdadeira empresa de clientes, mantendo 100% dos clientes e das receitas de serviços associados à infraestrutura de fibra. Com esta estrutura e com a injeção dos recursos que receberá, a Oi, como acionista relevante da InfraCo, chegará a mais de 20 milhões de clientes, prestando a eles serviços de alta qualidade e velocidade, se posicionando entre as maiores provedoras deste tipo de serviço no mundo.

Por fim, e não menos importante, este ajuste de rota aprovado pelos credores e homologado pelo juízo da RJ possibilitará à Oi pré-pagar importantes credores financeiros e gerar os recursos necessários para fazer frente à quitação dos demais credores na forma e condições previstas no seu plano e no estudo de viabilidade elaborados por empresa de auditoria externa, anexo ao aditamento aprovado. Tenho convicção de que a Oi resultante deste processo que se iniciou em 2016 e está prestes a ter mais um importante passo concluído, com a homologação, será uma nova Oi, preparada para disputar a liderança no mercado de fibra, garantindo o espaço que nunca deveria ter deixado de ocupar.

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*Paulo Penalva Santos é professor da FGV/RJ e advogado da Oi no processo de Recuperação Judicial.

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Atualizado em: 28/9/2020 08:28

Paulo Penalva Santos

Paulo Penalva Santos

Advogado no Rio de Janeiro e São Paulo. Professor de Direito Falimentar da FGV-Rio. Procurador aposentado do Estado do Rio de Janeiro desde 1985.

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