Quando a segurança jurídica nos fundos de investimento é posta à prova, quem paga a conta?

Recente decisão¹ do STJ concluiu o julgamento de um recurso especial que figura entre os primeiros em que a Corte enfrentou, com profundidade, o regime jurídico de responsabilidade dos agentes que operam fundos de investimento: os próprios fundos, a administradora e a instituição financeira distribuidora de títulos e valores mobiliários.

O próprio tribunal reconheceu o potencial do precedente como balizador no comportamento dos agentes do mercado de fundos de investimento, em sede de responsabilização civil.

Para melhor compreensão do que foi decidido e o pioneirismo da decisão, importa conhecer os fatos.

O debate é relevante e merece ser compreendido por quem investe, por quem estrutura operações e por quem, eventualmente, precisa recorrer ao Judiciário para proteger ou defender direitos.

O caso que chegou ao STJ

Uma investidora aplicou seu dinheiro em um fundo de renda fixa apresentado a ela como investimento conservador e com liquidez imediata, o chamado resgate D+0, ou seja, aquele em que o dinheiro pode ser retirado no mesmo dia de uma eventual solicitação.

O perfil do produto seria, portanto, compatível com quem deseja preservação de capital, sem altos retornos ou riscos elevados. Mas o que ocorreu, na prática, foi o oposto, pois o fundo foi encerrado em razão de reconhecidas fraudes na gestão, e o valor das cotas teve queda de até 85%. Ainda, quando a investidora tentou resgatar o valor aplicado, não conseguiu.

Antes do fechamento, investidores com acesso privilegiado a informações já haviam sacado seus recursos, enquanto pequenos investidores ou não profissionais, como no caso analisado pelo STJ, chegaram tarde demais.

Em primeira e segunda instâncias, o Judiciário condenou solidariamente todos os agentes envolvidos na operação a devolverem integralmente o valor investido pela cotista, ou seja, o fundo, a administradora e a distribuidora.

A descaracterização generalizada da natureza consumerista

A decisão da 3ª turma do STJ reformou parcialmente as condenações anteriores e estabeleceu uma distinção clara na extensão ou exclusão de responsabilidades entre os agentes. A decisão pacificou o que raramente chega ao mercado de maneira clara e objetiva, ou seja, que cada agente na estrutura dos fundos tem um papel próprio e cada um deles responde nos limites das responsabilidades e atribuições que lhe compete em razão da lei ou do contrato.

O fundo de investimento, em si, não pode ser responsabilizado, por exemplo, por eventual má gestão dos administradores do fundo, sendo o que o STJ reconheceu neste caso, ao definir que o fundo é uma comunhão de recursos dos próprios cotistas, que são os investidores, sendo de uma espécie de condomínio financeiro.

Portanto, responsabilizar o fundo, neste caso, geraria uma incongruência ou anomalia, pois a implicação prática seria fazer com que as próprias vítimas da fraude pagassem pelos danos que elas mesmas sofreram. Um contrassenso corrigido pela decisão.

A distribuidora, por sua vez, também teve a responsabilização afastada. O tribunal entendeu que ela cumpriu todos os deveres que lhe incumbiam, incluindo a compatibilidade do perfil do investidor com o risco do fundo, o chamado dever de suitability², bem como o repasse de todas as informações disponibilizadas pelo gestor do fundo. Sua função não compreende, portanto, o poder de gestão sobre o fundo, motivo pelo qual não foi demonstrado que teria agido com dolo ou má-fé.

Segundo a decisão, quem permanece responsável neste caso é a administradora direta do fundo, a quem foram atribuídos todos os poderes de decisão e gestão, sendo que, pelo que restou demonstrado, fugiram ao objetivo conservador prometido para o investidor no momento da oferta, esbarrando em violação do regulamento pactuado e, consequentemente, causando prejuízos.

As funções específicas de cada agente

A decisão é uma oportunidade para a compreensão da arquitetura de operações desta natureza.

O fundo de investimento em si é simplesmente um patrimônio coletivo, sem personalidade jurídica, que reúne recursos de diversos cotistas para investimento de forma conjunta. Ele não toma decisões, apenas executa ordens de resgate e aporte, conforme deliberação dos próprios cotistas.

Já o administrador fiduciário é o responsável pela operação do fundo, pela guarda dos ativos e pelo cumprimento das obrigações regulatórias perante a CVM, a Comissão de Valores Mobiliários, principal órgão regulador do mercado de capitais brasileiro.

Quanto ao gestor, em síntese, é quem define onde investir os recursos, respeitando os parâmetros da política de investimento prevista no regulamento do fundo, sendo o responsável pela compra e venda dos ativos, tomada de decisão, assumindo posições e controle de risco, definindo as estratégias e enquadramento dos investidores.

Por fim, a distribuidora é o agente que disponibiliza as cotas do fundo aos investidores, fazendo a interface entre o fundo e o mercado, não tendo poderes para gerir ou decidir sobre investimentos, tendo acesso exclusivamente às informações fornecidas pelo gestor.

Tendo em vista a multiplicidade de agentes e funções, além da sofisticação no entendimento de cada uma delas, a compreensão se torna um desafio e, a confusão entre esses papéis, um dos principais catalisadores de erros na alocação adequada das responsabilidades, gerando distorções e insegurança jurídica.

O que essa decisão revela sobre os riscos do mercado

O caso julgado pelo STJ ilumina pelo menos três vulnerabilidades que existem no mercado de fundos,  que todo investidor deveria conhecer.

A primeira é a assimetria de informação. Investidores com acesso privilegiado a informações internas conseguiram sair antes do colapso, enquanto os menores, sem esse acesso, ficaram presos ao investimento. A decisão do STJ reconheceu esse elemento como central na caracterização da fraude.

A segunda é a diferença entre o que é prometido e o que é entregue. Um fundo apresentado como conservador e de liquidez imediata que, na prática, aplica recursos em ativos incompatíveis com esse perfil e altera unilateralmente o prazo de resgate de zero para 75 dias não está entregando o que foi contratado, deixando de ser considerado mero risco de mercado e reconhecido o descumprimento do regulamento.

A terceira vulnerabilidade é mais estrutural e talvez a mais importante: a confusão entre a figura do investidor e a figura do consumidor.

O STJ reconheceu que a relação de consumo, no contexto dos fundos de investimento, tem contornos próprios e não pode ser aplicada de forma indiscriminada. Quem decide investir está exercendo uma escolha ativa de assumir riscos em busca de rentabilidade e essa escolha é incompatível com o protecionismo implícito no CDC, que foi concebido para salvaguardar quem está em posição de vulnerabilidade diante de um fornecedor de produtos e serviços do cotidiano.

Isso não significa que o investidor estaria desamparado, mas que o amparo adequado para quem investe não é o mesmo que protege quem compra um eletrodoméstico ou contrata um serviço de telecomunicações.

O investidor tem instrumentos próprios de proteção, como o regulamento do fundo, as normas da CVM, o dever de suitability da distribuidora e a responsabilidade civil dos gestores e administradores por dolo ou má-fé.

O caso torna clara, portanto, a necessidade de que, quem decide ser investidor, adentre esse universo com dois elementos insubstituíveis: assessoria confiável e educação financeira mínima. Não para abrir mão de seus direitos, mas para exercê-los com precisão, sabendo exatamente o que foi contratado, quem responde pelo quê e onde buscar reparação quando algo sair do que foi prometido.

Definições práticas trazidas na decisão

Para quem opera no mercado de capitais a lição prática desta decisão é tornar realista a responsabilidade de cada agente, pois delimita a extensão a cada um dos agentes pelo desempenho de suas funções e por seus deveres específicos, não bastando pertencer à cadeia de um produto financeiro para ser automaticamente responsável na qualidade de fornecedor.

As implicações são concretas: para as distribuidoras, a decisão adverte sobre a necessidade de rigoroso cumprimento do dever de adequação de perfil do investidor como responsabilidade irrenunciável; para os gestores e administradores, a fronteira entre o risco de mercado e a má gestão precisa estar claramente delimitada no regulamento e na conduta cotidiana.

Para os investidores, conhecer o regulamento do fundo antes de aplicar não é mera burocracia, mas o único instrumento que permite a compreensão do que foi efetivamente contratado e o que pode ser exigido se esse compromisso não for cumprido, ante a impossibilidade de lançar mão de facilitadores como incompreensão contratual ou vulnerabilidade perante a relação civil estabelecida.

Para o Judiciário, decisões enquadradas ao regramento técnico, que contemplam a arquitetura de responsabilidades dos agentes no mercado de capitais, produzem efeitos concretos: credibilidade, segurança jurídica e incentivo à distribuição de produtos de investimento, compatibilizando o custo de acesso ao mercado e fomentando o investimento e a circulação de riqueza.

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1 REsp 2.230.861/GO

2 O dever de suitability seria a obrigação que distribuidoras, corretoras e assessores de investimento têm de verificar se o produto financeiro que estão oferecendo é adequado ao perfil do investidor.