A resolução CVM 249, de 13 de outubro de 2026 (RCVM 249), instituiu o Programa Piloto DLT CVM (Programa), iniciativa experimental destinada a testar emissão, oferta, distribuição, escrituração, custódia, depósito centralizado, negociação, liquidação e atividades de pós-negociação de valores mobiliários em redes de tecnologia de registro distribuído (DLT).
A principal inovação regulatória não está na autorização para tokenizar valores mobiliários, mas na possibilidade de avaliar, sob supervisão direta da CVM, diferentes modelos de infraestrutura e de organização das funções do mercado de capitais. Essa distinção é importante.
O Programa amplia o espaço para testar estruturas que integrem diferentes atividades em uma mesma infraestrutura tecnológica. Entretanto, os tokens utilizados são fictícios, não há investidores ou recursos financeiros reais e a participação não representa autorização ou aprovação regulatória.
A RCVM 249 inaugura, portanto, uma etapa de produção de evidências destinadas a subsidiar eventuais mudanças normativas, sem estabelecer um regime definitivo para a tokenização de valores mobiliários.
O desenho do Programa pode ser resumido em cinco pontos
Poderão ser simuladas operações envolvendo diferentes espécies de valores mobiliários, incluindo ações, debêntures, certificados de recebíveis, cotas de fundos e contratos de investimento coletivo. As redes deverão permanecer logicamente segregadas dos ambientes de produção, sem integração que permita produzir efeitos sobre sistemas, registros, contas ou ativos reais.
Ainda, serão admitidas arquiteturas de DLT contemplando sua avaliação comparativa, além de testes de interoperabilidade e conectividade, conforme os casos aprovados pelo Comitê Gestor.
Deverá ser disponibilizado, pelas redes à CVM, acesso de leitura, em tempo real, à integralidade dos registros experimentais, incluindo dados transacionais, contratos inteligentes e respectivos metadados. O meio de acesso da CVM deverá observar requisitos específicos de segurança, incluindo criptografia de ponta a ponta nas comunicações, autenticação, trilhas de auditoria e disponibilidade contínua. A CVM não participará da validação ou alteração das transações.
Já os testes poderão abranger diferentes etapas do ciclo de vida dos valores mobiliários executadas por uma mesma entidade, inclusive sem a participação de depositário central ou intermediário. Essa possibilidade é especialmente relevante para avaliar ganhos de eficiência, mas também os riscos decorrentes da concentração de funções, dos conflitos de interesses e da necessidade de preservar controles e responsabilidades.
As propostas de redes deverão ser apresentadas em até 15 dias úteis, contados da publicação da RCVM 249. Os testes terão duração de 60 dias, contados do primeiro dia útil seguinte ao encerramento do prazo de apresentação das propostas, prorrogáveis por até 30 dias, mediante decisão do Comitê Gestor. A participação é voluntária e não remunerada. Os custos de desenvolvimento, conexão, operação e desmobilização serão suportados pelos envolvidos, sem direito a ressarcimento pela CVM.
Admissão: Requisitos institucionais e responsabilidades operacionais
A RCVM 249 não estabelece um procedimento irrestrito de inscrição individual para qualquer empresa interessada.
Poderão apresentar propostas e atuar como gestoras de redes as associações representativas de entidades autorizadas, registradas ou credenciadas pela CVM e as entidades autorreguladoras do mercado de valores mobiliários, desde que participem do GTT - Grupo de Trabalho de Tokenização.
As propostas poderão ser apresentadas individualmente ou em consórcio. A admissão das redes será automática quando atendidos os requisitos da RCVM 249, sem limitação numérica. O Comitê Gestor verificará a regularidade das propostas e, constatado descumprimento sanável, fixará prazo de até três dias úteis para sua correção.
Entretanto, a admissão da rede não equivale à aprovação automática dos casos de teste, cuja metodologia, planejamento e execução dependem das deliberações do Comitê Gestor.
Quanto aos participantes, a RCVM 249 contempla instituições reguladas e admite diferentes modalidades de ingresso, observados os requisitos de registro, autorização, credenciamento ou aptidão técnica e operacional aplicáveis. A participação excepcional de entidades sem registro perante a CVM depende de decisão fundamentada do Comitê Gestor, em atuação conjunta e sob responsabilidade da gestora da rede ou de participante habilitado, conforme o art. 10, § 3º.
A gestora da rede assume responsabilidades específicas, incluindo a seleção e habilitação dos participantes, a manutenção do acesso da CVM, a coordenação dos testes e a apresentação de relatórios quinzenais. Também deverá comunicar imediatamente incidentes de segurança e falhas relevantes. O descumprimento das regras poderá resultar na suspensão ou no encerramento dos testes e na exclusão de redes ou participantes, mediante decisão fundamentada.
A RCVM 249 também impõe restrições à divulgação pública de resultados, métricas ou conclusões sem anuência prévia do Comitê Gestor, além de proibir comunicações comerciais que sugiram aprovação ou certificação da CVM.
A dispensa regulatória é específica, não geral
O art. 16 da RCVM 249 afasta, exclusivamente para as operações experimentais realizadas nas redes de teste e durante a vigência da norma, a incidência das regras da CVM sobre registro de ofertas públicas, escrituração, custódia, depósito centralizado, mercados organizados e intermediação.
Essa delimitação permite testar novas estruturas sem exigir que as operações fictícias reproduzam integralmente o regime regulatório aplicável às atividades reais.
Entretanto, a flexibilização não constitui autorização para prestar serviços regulados fora do Programa, tampouco dispensa genericamente o cumprimento de obrigações legais. A própria RCVM 249 veda a utilização de ativos e recursos reais e estabelece que a participação não autoriza atividades sujeitas a registro, autorização ou credenciamento perante a CVM.
Também esclarece que outras iniciativas de mercado não abrangidas pelo Programa não se tornam irregulares em razão da edição da norma.
Consequentemente, estruturas de tokenização desenvolvidas fora do Programa continuarão sujeitas à legislação e à regulamentação normalmente aplicáveis às suas atividades.
O que o Programa não consegue demonstrar isoladamente?
O principal mérito do Programa está em permitir a avaliação prática de questões relacionadas ao funcionamento das infraestruturas de mercado. Os experimentos poderão examinar como as operações são registradas, quem valida as transações, como são corrigidas inconsistências, de que maneira as posições são conciliadas e quais informações precisam estar disponíveis ao regulador.
Entretanto, existem limitações relevantes. Sem valores mobiliários, recursos financeiros ou investidores reais, os testes poderão produzir evidências sobre arquitetura tecnológica, integração de funções, rastreabilidade e procedimentos operacionais, mas não permitirão avaliar integralmente: 1) o comportamento dos investidores diante de riscos e eventos efetivos de mercado. 2) a formação de preços, a liquidez e a execução das operações em situações reais de estresse. 3) os incentivos econômicos e a viabilidade comercial dos diferentes modelos. 4) a capacidade de resistência das infraestruturas ao longo de períodos operacionais mais extensos.
O prazo de 60 dias também limita a avaliação de sistemas cuja robustez depende da observação de diferentes ciclos de mercado.
Outro desafio envolve a conciliação entre supervisão e confidencialidade.
A CVM deverá ter acesso integral e em tempo real aos registros experimentais, enquanto as redes precisarão preservar informações técnicas, comerciais e operacionais protegidas por sigilo.
A RCVM 249 também veda a utilização de dados pessoais de investidores ou clientes nos testes, ressalvados dados anonimizados ou sintéticos, observada a LGPD. Portanto, a arquitetura tecnológica deverá conciliar rastreabilidade, auditabilidade, proteção das informações e capacidade de supervisão, sem gerar exposição desnecessária de dados confidenciais.
Para emissores, intermediários, administradores de mercado, escrituradores, custodiantes, depositários centrais, plataformas e provedores de infraestrutura, o desafio não consiste apenas em demonstrar que a tecnologia permite registrar e transferir tokens. Será necessário comprovar que os modelos operacionais são capazes de preservar direitos juridicamente exigíveis, responsabilidades definidas, governança verificável, segurança cibernética, continuidade operacional e integração com os sistemas existentes.
Na nossa avaliação, a RCVM 249 representa um avanço ao permitir que essas questões sejam examinadas sob supervisão direta da CVM. Entretanto, o mérito do Programa também evidencia seus limites: os experimentos poderão demonstrar a viabilidade técnica e operacional de determinadas estruturas, mas não assegurarão, isoladamente, sua viabilidade jurídica ou econômica em operações reais.
O resultado mais relevante deverá ser a produção de evidências que permitam identificar quais funções podem ser integradas, quais responsabilidades devem ser preservadas e quais mudanças normativas seriam necessárias para a adoção dos modelos testados. A contribuição da RCVM 249 será efetiva se os experimentos permitirem avançar da viabilidade tecnológica para a construção de estruturas juridicamente seguras, operacionalmente eficientes e compatíveis com as exigências do mercado de capitais.